20160510-国联证券-新能源汽车产业链2015年年报和2016年一季报总结：业绩兑现关注三元电池和乘用车投资机会.docx

证券研究报告新能源汽车产业链2016年5月IO日行业投资坪Sb优异,关注三元电池和乘用车投资机会新能源汽车产业链2015年年报和2016年一季报总结产看SHt育地长，政假不定性使行业短期承压.15年国内新能源汽车产梢量分别达到34.05万辆和33.11万辆,增速均超过300%,I6QI新能源汽车累计产第At为6.27万辆和5.81万辆，环比大幅下制.查珀补以及系列政策的推出使新能源汽车发展无期承压.但产品价格at,K.年业舞大幅骅放.is年四季度新能源汽车集中放量使得世酸锂出现结构性短缺，价格飒涨2.5倍.15年年报中价格上已带来的业陵1.1.初步体现，16年业绩将得以大幅稀放。考虑到今年供蛉量的增加以及下谢,能源汽车增速将放馔.预计偿价年内逐步回落是大概率邪件.报告作者,分析师：马松执业证书号；SO59O515(WO(N)2联系人t马松、GW独立性声明，作行保证报告所采用的数据均来自合就弟遒,分析逻林基于本人的职业理解,通过介理判断并耙出结论.力求客观.公正.结论“不受任何第三方的技森'影响,特此申明.国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格,动力电泡It利大幅上升.受新能卸汽大爆发推动.动力电池板块15年出现拐点，营收和净利增长明显,16年到了动力电池业缎铎放年,全洋业绩持续向好.电机电控板软营牧和毛利率水平表现平律板块近西仟洪苕收增速和毛利率水平推特在17%和27%左右.表现平稳.客车企业新能源汽车占比较育，关注新健彳乘用车企受的弹性.目IwA股中市占率领先的客车企业的稻园占比都已较高.考虑到新能源公交车市场的发展空间己经不大，而68米客车今年又有杳骗补以及补贴退坡等不利因索影响,我们认为今年整乍的机会在新健源乘用车.推荐关注弹性大的9能源乘用车标的.投责策略，资源板块，鉴于硫酸林产能的逐渐择放以及查明补和补贴碑整等不利因案的影破，预计其高价难以妊续，年内将逐渐回落：动力电池板块：电池材料和电芯环节盈利大翻提升，16年业绩看好.敢点关注三元动力电池产业接上的的沧州明珠、格林美和华友钻业：电机电控板块，三元小电池占比提高带来对BMS要求的提升,箕JR要性口益凸显,推荐欣旺达和金杯电工：新能(整车板块，今年新能源乘用车都迎来放员期.推荐弹性较大的江淮汽车.国龄因Itt(I)新能源汽乍政策推进力改不达依期；Q)政策凤龄，1.产销延续高增长，政策不确定性使行业短期承压15年新能源汽车产带鱼同比增长3倍以上，16Q1产箱增速放侵.在政策的强力刺激下,15年国内新能源汽车产箱砥分别达到34.05万辆和33.11万辆.2013产量增速高达333.7%和342.9%,之前也不被看好的-2015年累计50万辆”的新能源汽车产锚目标也终接近完成,新能源汽车在汽车锚华中的占比也苜次突被1%这一成要临界点。尤其是下半年,新能源汽车产怕地呈井瓒态势.高达26.42万辆和25.84万辆，分别占全年产精眼的77.6%和78.0%.16年一季度新能源汽车累计产Ja达62663辆,镣修58125辆.产销Ja环比大帼下滑.与上年同期近3倍的产销增速相比，I6QI仅约倍的用速表现也略显平晰,I6Q1表现低于市场预期与多种因素相关：新能源汽车销竹原本就具有前低标高的特点：16年国补政策的阳整以及地补政谯出台较晚：查眸补事件的发醉：推广目录的推倒出来等均略响了今年-季度新能源汽车行业的表现.3S<IOIMIMK)IMI2500UC2XM)MI50CMI(HMH)OSWoo数据来源：中汽协W联证券奸究所政策推动纯电动汽车占比提升.细分来行,2015年纯电动汽车生产25.46万辆，占比74.8%,插电式混合动力汽车生产8.58万辆，占比25.2%。16Q1.的情业与15年类似.纯电动汽车占比74.0%,插电式混合动力汽车占比26.0%就目前来看,政策是新能谨汽车行业发展的主要型动力r补贴政策对于纯电动汽车的忸向十分明显;此外在新能源汽车推广的东要城市如北京对J插电式混动汽车并无牌照福利.受以上因素的影响,纯电动车型的占比在15年提升了近IO个百分点，我们认为受政策的膨响，这种纯电动车型占据主导地位的冏面将会继续保持.«2：新事件电式1喊和腕电动车占比情况数据案源:中汽协田联证券用究所新能鼻集用车将成为新IMi汽车放置关2015年新能源乘用车产址21.48万辆,占比63.1%,16Q1新能源乘用车依然维持63%的占比.与14年相比,乘用车占比略微卜滑，这主要是由于新能源客车（尤其是6*米客车以及新能双专用车在去年的快逑放宽所导致的,考虑到传统汽车汽车中,察用车的占比超过85%,所以长久来行.新健源汽车想要真正获得普及，新能源乘用车能否放盘至关重要，国衰3：虢Rf用车箱梁用车占比情况数据来源：TfftfiC中汽协国联证券研究所16Q1纯电动票用车表现量为突出.听健源索用车假售结构商化16Q1.国内新能源乘用车倘Ja达3.95万件阿比增长107%.其中纯电动车倘伊2.47万台，增长125%，季度表现最佳：插电混动锚仍1.48万台增长82%.而就纯电动乘用车的销件级别来籽，依旧延续了1、2月的趋势，AO级和A级乍的梢售占比显著提升,它In一季度累计销占比分别为41%和26%,而2015年,它们的销售占比仅为24%和10%.而AOO级车第季度的铺售占比则由63%下滑到21%,虽然该变化在定程度上是受很多微型车的销仰时间推迟的影响,但它也反应了国内纯电动汽车巾场正在进行着济费升媛，消费者行意愿和能力购买价格相对较岛的具备更好品质的产品.厂家也有动力向附加仇更高的中岛ya产品拓展，这样的我变将会使得新能源汽车行业的发展更为健康和有持续性，E«4：新tM«用车IMF结构酬I化IS-SM。嚣数据来源：束联公国联证券"f究所新抵源公交车空间已经不大，政策将显著影响64米客车表现.15年新能海客车尤其是纯电动客车的爆发式增长对于新能源汽车蔡体精小的快速增长贡就突出.我们认为,就新能源公交车这一块.增长的空间已经不大.去年全年新能源公交车销华俄1.1.占公交乍的40%左右，敢H的提升空间有限。而原本被认为是新能源客车持续放破关犍的6-8米客车由于受到住G补和相关媒体报道其补贴将人幅下调等消息的影响，今年形势不容乐观。整体来看，我们认为今年新能源客车的增速将会显著放谖.版表5:2015年新«源好产量JOOMEVPHE201.fr1.2OI6d2016420I6G2032OI62OI6320164201642OI6,4数据来tth工信部.财政部等叫81：委发布关于开爆新能渡汽车推广应Ju校花工作的通如.通知明确,对2013、2014年度获犯中央N才政补助责金的转能源汽4.以及申谙2015邠度中央财政补助资金的新能源汽车有关情况开联修iS.住过范用将理雌全部乍辆生产企业以及新健派汽车运营企业（含公交、K运、专用车等）、租赁企业、企事业地位等新徙源汽车用户.工信部将姐伏开展对元锂电池的风险押估,在评估短成前,俯停三元锂电通K车列入新能源汽车推广应川推杼车型H录.国家发收改革委、X（；5®.环保S1.商务部、旗检总局日前联东卬发（电动汽车动力善电池网枚利川技术政策（2015年版）3.对电动汽车动力电池的设计生产.收I：体'忡次利用及再生利川箸做出了具体规定.央行联合财政部，商务部、械Jfi会、证傕会等八酢委联合印发了关于金融支持IM也憎KR沽构增效益的若干意见,意见效Ia银行业金融机构在风险可控前提卜J适当降低新鳍源汽布、：手T的依教泞付比例,合理按大汽军消优佑贷，支持新能源汽乍生.产.涧者及相关产业发.展.推动保险公司尽快开发出电诉合"筱淞汽车风险将征的专64保险产品,IB务段幽理李克强2月2S日主持“开出务院常务会议,现定进沙支持新能也汽车产业的指施，以结构优化推动绿色发暇，会议共提出5点措施：是加快实现动力电池革命性突破.二是加快充电拓砒粒城武壮.三是犷大城市公交，出租车、环正、物流等筑域新跳海汽车应用比例，四是提升叙能双汽乍整车品项.五处完善财政补贴等扶拈政策忤促落实不招对新健淑汽车限行R1.购的要求破除地方保护,打击“编补”行为.工信都发布工业和信且化邮关于进步加强汽车生产企业及产品准入帝理有关W项的通知,提出业和僧息化映建立汽车生产企业信用s器忤和造法Ii般企业黑W.埴法比现失伯等汽车生产企业将会被工伯部列入黑名牛.2016布上海巾蜘ft购买和使用新榔汽车Irfif办法更加完善,与15-相比.处饪了补玷标涯.并提出按Tit退坡R1.制，补贴攻策更多考废了煤令因素，Mttfi城市交通.节俺成纣.技术创新,用竹服分、电池回收等多方面内存.并增加了我任评估和退出机JW的想罚措施.W家能浓局发析关于开收电动汽车充电基础设施安全专项检if的训知国宗能海同将G4月4月开展电动汽车允电此础i殳施安全专项检ft圆点时电助汽车充电她础设施建设运普企业及相关克族电及值遂行检件，包括电动汽车充电礼础设防安全甘理、设餐设施及监控条统安全运行，建设标准执行等情况.由工倒部装备工业司牵头.将对现行的新能源汽车示苑推广炖用工程推荐车型目费进行业m.目的，负贵目录申报的中机中心已将2016年发布的13批推荐口录退H!R审，目IIi没在纳入汽车动力蓄电池行业烧兔条件H录的电池企业，配或申报的整年推林目录，茄将不予通过.工信部发布r美于符合汽车动力药电池行亚规范条件企业申报工作的补充通知，根据通知,未列入公告的单体和系统企业,在申报规疝条件HJ.应按时件所列标戊要求对典型产品进行检测并提供具仃动力端电池依测货货机构出具的检测报告.采M未列入目录企业里体产拈的系统企业申报时,需同时提文具有动力为电池检测负IS机构出具的总体产品履测报告.向欣读藏帚整理补贴政策或«1整.新能!客车受影响量大.有消息称新能源汽卑的补聒政策将会调整,其中乘用车受影响较小,主要是增加了吨百公里电耗大于13kWh且续航里程不低于100km纯电动乘用车.孙助金就按2.5万元这一条.此外也有消息称纯电动乘用车补贴标准将匕述的“吨百公里电耗要求”改为分整各步a区段的“百公里耗电址”要求，对于微型电动汽车影响较明显.而对于箭能源客车仍是按照质珏能盘消耗量（EkgWh'kmkg）和纯电续航里程来细分补贴,将1042米客车作为标准车.其他长度的车型按照折算系数计算：原标准是6米及以下客不按照标准乍0.2倍给广补助：6米车长8米客车按照标准车0.5倍给予补助;8米车长10米客车按照标准车0.8倍给予补助；12米以上、双层客车按照标准车1.2倍给予补助.抽电式混合动力客车（含增程式）则按照纯电动续脓里程来进行补贴，而新标沈则将6米V车长二8米客车和8米车长10米客车的补贴标准分别由标准车的0.5倍和0.8倍下调至0.3倍和0.6倍.以标准车补贴上限50万元为例,6-8米客车和8-10米客车的补贴分别由25万和40万下调至15万和30万，下设端度分别达到40%和25%,对于一直被认为是驻补重灾区的6-8米客车的补贴调整幅度始大不难珊解.补贴的明显退坡对于其的发槌显然会造成一定影响.我们认为如果补贴编实按此标准调整，今年新能源客车的产梢增速可能会显著下滑，RB表8,加16年HK*海单位戢峡Irt健M涧标准T<10米V乍t12米）M车辆奘型ICtt<Ekg.纯电动续装里程R（等速法、公里）NWh1.mkg)6R<2O2OR<5O501R<100100R<150I5OR<25OR>25O|Ekj<0.25222630354250她电动客0.25<ag<0.35202428323846车035<Ekg<0.518222428344205<Ekg<0.6!6Ig202530360.(ag<0.7121416202430插电式8合动力客车If202325（台靖程）«i«.关于20I&2020年新能源汽年推广应用IW政支持政第的通却？国寰证券研九所对货车和专用车的补贴提出了纯电动货车、运输类专用车单位教历fit能破消相量Ekg不当于05.其他光纯电动专用车吨百公里电耗不超过"kWh的技术要求。补贴仍按照电池电业来计过，设定了读车20万元的补贴上限，同时调整后需根据不同的装电量分段补贴，整体来看有一定律度的41坡9.刻W隼毓“令用车料贴标值在柄类型津位I元/kWh)装电M(kWh)<JD50-100>oo纯电动乘用车调整前180018001800调整后1800150015008（宛来源：C206-三）年减能源汽车措IrH用IW收支持政策的通知,IH联证券诱允所补贴退坡短期将对行业造成冲击.之前我们也好诩过H前来行知能源汽乍的发掘主要是受政策推动,尤其是补贴对行业的曲响举足轻重,如果本次补贴调整成立,短期内必然会对行业带来明显的影响.尤其是将于哥f启源客车，调整后补贴大邮下滑,国期受到的冲击会十分显著,新能派客车产怕兔增速同比将有较大FJft.据统计,15年新能源今车所搭我的动力电池占整体动力电池出货员的60%以上,所以新能源客车的产销下滑会对上游厂商带来较大影响：对于动力电池厂商尤其是碗殿铁锂电池厂商的业Mt会有直接的不利影响但是长期求者对于小清行业内的不良现象.淘汰劣质企业,促进行业长久健康的发展无疑是有利的，2 .各细分行业及上市公司分析我们按照上下游及行业属性将K划分为4个子板块，分别是钾资源、动力电池、电机电控、新能源整乍。2.1 锂资源，锂产品价格鼻濠，16年业绩大幅秆放15年四季度起破,价格Mb16年对贵（公司将是业界放年.从我的跟踪的数据来看，15珏前三季度碳酸锂价格稳步上扬.2015年初，电池级碳酸理价格每吨为4.3万元,一季度末平均价格为捋吨4.7万元,上涨9.3%;.季度末平均价格年啤5.1万元左右,比年初上涨18.6%；三季度末价格短吨5.2万元,比年初上涨20.9%.四季度开始加速上涨,年底价格已坦达到13万以上,并在16年一季度缗续上涨,当前电池媛碳酸钾.价格稔定在17-18万之间.【可比增幡花3倍以上，因此锂资源公司的受将非常明显.15年年报中价格上涨带来的业续已经初步体现,16年业绩符得以大幅仟放.K«io<IMft,工1:MM价格桢K/川以恭电池级谭战怏（四川99S/min）!：业线4K值惬（四川990%min）数出来训：百川资讯国联证券研究所5价格法（于需求的臾然发带来的供需失衡IS年他三季应，新能源汽车产精同比高速增长.对电池级碳酸停的窗求稳步增长,带来了价格的稳定上扬.到了第四季度，由于16年新能源客车新的补贴政宽的实行，更严格的标准将使得实际补贴有所下降.第四季度新能源商用车（以新能源客车为主）产Bt创出大量，而新能源客乍单车的电池装我收是比较大的.这种突然爆发的需求直接导致了电池级砂酸理供需的失衡.这种失衡也反过来剌激了渠道的网货情的总蜃，从而使得碳酸锂的需求进一步加强并放大，导致了碳酸锂价格的法涨.由于包（料供应问,国内W品产量雄长*供强方面,15年国内嫉酸锂产量增长1300吨,乳氧化锂产H则下降100O吨.主要因为15年国内矿山犷产进程缓慢,国内锂原材料供应不足所致.EXih国内IM*B*2t国内WtVft由于需求的迅猛增长.15年国内件供应显短缺进一步加大.根据仃色金1.协会锂业分会的数据，15年国内锂需求1.it约为78700吨，产出为61360吨,短缺超过17(X)0吨。RUU3,中BM供油与MM比数据来源：钝业分会国联证券研究所ft15年破进口和打气化出口均小下降,16年一季度口有所，长，氢裂化出口0罐艘大IrF常.在国内外动力住也池旺盛而求带动下,15年全球对锂产品售求均持续旺盛，先看碳酸种，硫酸抑净进U15年同比下沿15%，这衣明国外的碳酸锂供应同样比较紧张.季度净进【Mit有所增长，这可能与国外新产能择放有关.再看乳氧化停电池级氢气化理国内一出处于净出口的状态，IS年净出口收同比下降1.5%,电池级辄氧化理主要用于三元材料特别是NCA的生产,国内企业主要使用碳酸锂.15年下半年三元材料的生产逐力放量，对电池媛敏氧化愕的需求增长较快,加之国内电池级碳酸钾供应紧张，上半年氢粗化锂的H1.1还是大幅增长的,下半年起乳料化锂的出D就开始大幅下降.一季度维续延续了这一趋势,预计全年氯仪化锂出口将大幡下滑.盼衰IS化出口曲ITF相Mi1.三碌峻俾冷进Iim“电）H匕塔速炙«0()020007000氢复化悝净出口Ift（>100%»0%60%40%20%0%-20%-40%-60%台，封令'应召声Eef故府兴海：WnK1.国我证券研究所数据来源：Wind国联证界研亢所16年假资源板牌业缜将全面骅放，同比大增.我们选取的7'家样本公，:J,15年收入同比增长5%,扣非后净利同比卅长358.3%,16年一季度收入同比增长153.6%,扣非后净利润同比增长1324.2%,锂产品价格的飘海在15年四承度,15年业绩已经将部分体现，16年将是全面体现愕价上涨收益的年,从龙头公司大齐理业和做锋理业的业绩可见度.B«i6.MSIUUfcAHE«17,后向MW90M1.-70-6050-40MJ-20-IO01.KT烧源板块收入（亿元）180%却我双收Wi收入（忆兀）：;扣非后冷刑河（七元）,网比增速（）jw,'n5.同比增速（%）/扣非后冷利*1（亿元）Mxr.1200%Qo800%600%400%200%W%0%200%粒为来过：Wim1.国联证券研W所数据来源：WindW联证券研究所毛利和净利涡率大幅提升.货M行业的业修，性充分体现16年李度板块的毛利率从15毋的285%上升至37.4%,上升了近9个百分点，板块的净利润率也从8.1%上升至18.9%.增加】0.K个百分点.毛利率的上涨全部转化为净利润率资源行业咪价的师性展现的淋湍尽致.R»>k>的毛利率和净相。债况攻出来源：WimIW联证券研究所价上法动力趋弱，全年逐步回落是大概率事件从边际角度看,候价上法的动力已羟越来越弱.供给方面，国内矿山在不断放量.16年箱讳锂业、的提股份，众和股份、西藏犷业、蓝科神业等常探国内资源的企业,随着锂价的高深，费源经济性非常明显，产能处于不断铎放的过程中，国际上新产能也在放fft.而需求健.由于新能源汽车扑贴戌策的词整已经不可避免,对电治需求址址大的新能源客车受略响位大，全年增速膈大幅下滑，从而动力电池的需求增长会回落对电治级嫉酸竹!的需求增速也在放线.Wft.我们认为理价格已经见到高点，往后逐步回落的可能性很大，相关公司业绩将在二、三季度见到高点.2.2 动力电池板块：营收继续回升，盈利大MiI1.长动力电池快速增长带动下，电池行业收入和利涓大地长.根据国家统计局数招.15年国内理电池制造行业实现收人2030亿元,同比增长20%,增建进一步加快，在收入强劲增氏带动下，行业利涧出现大幅增长，IS年国内锂电池制造行业实现利润总数130亿元.同比增长60%,大幅岛于收入增速.动力电池溢利健力大大强于消粉电子电池是主要原因。R«19.离子电渔行业收mB«20.U子电泊行业利H总呐购出数据来淞：国*统计局国联优寺研亢所数据泉ahBi京统计局国联证券研完所动力电池产十一季度同比仍大IBi长.从产Ia上来看.15年国内理电池生产量达到47.1.3GWh,同比增长54.78%,其中动力电池占比快速梃升,从2014年的19%提升至2015年的36%,汽车用动力锂电池的产址在15GWh左右，占整体钾.电池的产盘为32%。2016年一季度林电池产地维续保持高速增长,一方面是新能源汽车在一季度同比仍然保持了1倍左右的增长，另一方面部分15年年底的新能源汽车的扑装电池阁求也在一季度择放.根据高工鲤电，计.2016年第一季度中国理电池电芯产状为13.5GWh,同比增长9S.7%,其中车用动力电池产量增长城快，第季度应用于电动汽车的中国锂电池产Jit为7.5GWh.同比增长454%,新能源汽车用动力电池产f占比从20IS4：QI的19.6%提升到2016年QI的S5.3%。6*21.国内电"JM数据泉Sh赛迪歌何用工网电国联证券研亢所四大电池材料地速41艘加快，表明材料行业对后市需求的乐观刻断.在动力电池产地大增的带动下,四大电池材料产Gt增速逐季加快.一季度同比增速再创新高正极材料201S年产收11.29万吨，同比增长48.7%,璘酸铁慢的增长居主要动力，16年一季度正极材料总产量28560,同比增长68.5%.我们判断今年正极材料淄长的主力将演变为软酸铁蛙和三元材料共同发力。负极材料15年产量69880Mb同比增长35.4%«一季度负极材料总产量20850吨,同比增长70.9%。B«22,国内正及W产他1«来淞：i工省电国联证券研究所B«23,0内负时制产量及增建数我来源，岛工制电国联证券用先所2015穿国内电解液产量为63050吨，同比增长48.4%.季度产量20530吨，同比增长96%.锂电隔膜15年产量5.96亿平米，同比增长48.6%,Jt半年1.85亿平米，同比增长88%,动力电池板块屐利大幅上升.动力电池板块公司15年主雷业务收入974.8亿元,同比增£28.9%.扣芽后在利润19.83亿元,同比增长4.5%.16年一季度主莒业务收入180.3亿元，同比增长24.7%,扣非后净利涧11.44亿元，同比增长163.6%.新能源汽车对电池板块的拽动作用凸i,一季度电池板块的盈利健力提升非常明显.*27t功力电池板块扣等后及瑚tR*26i动力Im块曾收创Ht粒为来过：Wim1.国联证券研W所20IO动力也池板块扣住后净利润（亿元）r200%-同比情逸%）三1.H0%100%50%0%50%板块毛利率大提升Wind国联法办后究所16年季度动力电池板块E利率相比15年大帕提升3个百分点,挣利率提升较小,主要因为15年由较大的非经常性损益出现我f1.预计板块E利率提升的趋势会延续.由于葛能源汽车的爆发.动力电池板块15年出现拐点,茯收和停利班长明显.16年到了动力电池业绩择放年，大第分公司季度业绩叠常赛两.板块走势也比较强.往后后，16隼全年业嫡肯定会持续向好,但超出巾场预期的东西会比较少.我外在年度策略里面提出的投资方向仍然适用，今后一段时间仍然关注三元动力电油占比一升懵索的机会，建议关注格林美、华友站业、治州明珠、金杯电工.2.3 电机电控板块；I6Q1增速显著提升电机及电控系统是新能源汽车的两大核心部件，电机是国内具仲优势的产业，在新能源汽车主流电机-永磁网步电机上，国内具有稀土求他材料的原料优势，另外在电机的生产制造方面具有很好的产业基础.电控方词，国内技术水平尚有定差距，在电控的芯片领域.国内企业使完全独立开发的较少,因此我们的电机电拉板块包括永梭材料与电机、电子元器件，电控零部件等额域的公司。电机电控板块营收地速较为平盘.I6Q1扣非净利速大,提升.电机电控板块15年营收558.5亿元，同比增长16.10%,较上年同期卅速回落11个百分点:16Q1.营收143.0亿元,同比增长18.7%15年板块扣非后净利润44.1亿元,同比增长13.81%.较14年大聃回落近9个百分点：16Q1.扪非挣利润13.1亿元.同比增长43.57%,加速大瓶提升.B«2%电机包&板块管收及/速B*.m>电机超M班扣能后,利IUUM数第来双：Wind国联证券研究所1.¾:WindW联来分研究所毛利率雌持药定，16Q1净利率显着提升.15年和16QI板块综合毛利率分别为27.64%和28.04%,与14年相比相忏提升,表现较为平稳。15年和16Q1.板块综合净利率分别为9.89%和13.97%,15年挣利率相比14年略有下滑.而16QI净利率水平则提升明显.相比15年提升了4个百分点.管理费用率呈上升态劣.16Q1财务费用率增加明星.自14年以来，板块管理世用率呈逐步上升的态势.销优费用率较为整定.而I6QI财务费用率梃升明显.数品来源：Wind国联证券研尢所致粼来源：Wind国我证券研究所着新跄源汽车产第量的快逋增长，人们对于电池安全的日注视,电机电拄的工«性将会发凸Q建帕斑均胜电子(6410699)、攵杯电工(0H25AO.2.4 新能源整车板块，受政策推动，15年汽车产销量创新高15年汽车产建创折离.16Q1发展劈头良好.10月推出的1.61.以下乘用车的置税减半政策的强力刺激下国内车市一日之前的旋势.全年产1E分别达到2450.33万辆和2459.76万辆,双双创历史新鸟，增速分别达到3.3%ft4.7%,产精增速比上年分别下降4和2.2个百分点.细分行.15年我国乘用年产销分别完成2107.94万辆和211163万辆，比上年同期分别增长3.8%和7.3%其中SUV产箱继续保持高速增长，分别为49.7%和52.4%.而商用年产销分别完成342.39万辆和345.13万辆,比上年同期分别下降10%和9%,降弗较上半年有所设线.分车型产的情况看,客车产精比上年同期分别下降2.7%和1.9%.货车产销比.匕年同期分别下降11.4%和10.3%.16QI.国内车市依然维持较好的发展势头,汽车产锚659.05万辆和652.67力辆，网比增长6.18%和5.98%,增悔分别比上年同期提升0.92个百分点和2.08个百分点.其中乘用车产箱570.23万辆和S66.90万辆，同比增长7.26%和6.75%,增幅分别比上年同期瞰缓3.40个百分点和2.20个百分点.SUV产相继续保林高速增长,分别为50.8%和51.5%.商用车产销88.82万辆和85.77万辆,产fit同比下降0.29%,销fit增长1.16%.B*.v,国内汽车朝旭tt&内比城IIWK来an中汽协国联证劣研究所营收增速回落，16Q1.扣非“利重速下常明星.受国内车市景气度卜帝各大整车/降价促浦拉动曲贵的影响.15年整车板块整体营收增速与14年相比略有下用.16Q1营收增速则有好转,但扪非净利率增速下滑明显.15年实现营收KMo7亿元,同比增长9.68%,扣非后净利润203.7亿元,同比增长11.6%.16Q1实。营收2768亿元,同比增长9.92%增。同比哈升5个点扣非净利润112.7亿元，I司比增长4.19%,增速W1.落超过6个百分点.H«.M.IHm刎班mmInfn)K(mrM4.C4IIn*M»shxU1.JIiwka>一叫$如ZmJ)“51%W3)g1.：AttiKE.;(ttmA“比零才数据来近工Wind国联证券研究所数据来源,Wind因猿证券研究所从流利水平行,新能源整车板块的毛利率呈现卜滑趋势，但由于费用率的降低，净利率略有上升。分项来看，整乍板块大部分公司财务状况健康，现金流充福财务费用维持低位。管理的用率上升约0.5个百分点,而蝌仰费用率则下降了约0.8个百分点.屈衰W新IMtt车板块毛利率和冷利率皿«*1恁按无效.B37,W车板加BI4费用率建第致抠来iShWiM田欣证券研究所皎M来源：Wind出欣证券研究所客车企受新能与汽车占比较高,关注新催毒案用车企受的弹性.目前A股中市占率顺先的客车企业的锚域占比都己较高，很多都在20%以上，中通客车的新能源客乍销房已占其全部的国的近60%.考虑到新能源公交车市场的发展空间1.I经不大，而&8米客车今年乂有衣Sfi补以及补贴退坡等不利因素影响，我In“为今年整车的机会在新能源乘用车.对于乘用车来讲,增长刚刚启动.空间广阚I而考虑到补贴的修响,新使用乘用车的盈利水平优于传统乘用车.目前整车厂商也愈发JE视该块业务.我的推荐新能源汽车销量占比相对较淘，弹性较大的江淮汽车和力帆股份.图表内：.车HMv汽车业务漳性I公司IS年汽车WHR（辆15新能源汽车销收（柄）销盘占比I上汽集H1.590200012137021%长安汽车27765148655031%海马汽车67K00.00%一汽轿车2595600.00%京风汽车18915283034.39%江淮汽车588052105211.79%比比迨45543061722I35%力IH股份1333231487411.16%安现客车10017320031.95%喝光股份152261705IIa1%金龙汽车868581MS421.22%中通客车17599KM9K595%宇通客车67018204463031%花星客车4492152133.86%福田汽车4X6M5842060X6%数据未由&司年报国或证券研究所或7讥客乍新能源汽车销仰成为的H值3 .新能源汽车产业链行情回顾与总结自15年四季度以来，国联防IMK汽车板块的K计法幅大部分时间均跑*全部AJR的JK计浸，超（收裁明星1115年四季度以来.国联新能源汽车板块很计涨帕8.48%,范嘉全部A股的294%超过IO个白,分点“特别是当大盘处于反弹上升Q仍中时.国联新能源汽车板块超触收载明S1.Be.W,自15年四季去以知联Wn车加内全密SUtff对比（至5月6日WFQ冷9239H>9-521939Rw9££09二A99Nyq9*£4/92,39Sqsg弓-GSsS二OdS-Z-WaN-CzN三zsSN-6审二.S61，二IAr二我SD二.S言dNf!d-<F三ssd-认/Ip2回IX新能源汽车IKitiaiU金即AeiiKit麻IU依东源：WindES联i三券研究所国联航能源汽车各子板块均电蠹A股JRiHk从各子板块的统计来行.无论是自去年年初还是自去年四季度以来，打个子版块均胞第A股累计深幅.其中押矿资源板块表现最为抢眼.自去年四季度以耒胆计中帕达到68.26%.½R全制A股累计深幅近68个百分点，主要受天齐理业、做锋锂业和融拢股份股价大幅上涨的拉动。B«4。，各细分子板块BHKM比（至5月6日g）数长来源：Wind国联证券研究所与去年三季度末相比，理矿资源的PE提升了近150%,动力电池的PE也糙高了30%以上，主要是由于业绩预期的大幡提升推高了相关公司的估值,这将随着公司的业绩兑现而逐步消化.RB表Jh各子板块目市叁*即2。15三季度市盐初比对比历史11M整体法数则来湖：WindW联证券研究所横向耒育，我们选收近3年各子板块与全部A股的估值溢价做对比.可以看到板块的估（ft溢价水平已经处于三年来的中位水平.特别见新能源整车和电机电掖的估（ft水平已经处于历史低位.ff1.*42,各子板块近三年耒相对全Ba股的估值溢价（历史TrU.算术平均）90SDgorod9*裳S1.，Z1.1.r1.ssw.Z.8.S-gs三3.g9mOE-O-S9z4-Z二4二XH4C-z-4I9nMyno-QOT34SZ4D-OJ9n2u-07-59c7EKmin*60ER八XG-SEZ.SE三gE资范一动力电池一电机电控一新能源整JF充,电议备数据来源:Wind国联证券研贪所整车企业和费源类企业表现冰火两天.自去年四侨度至今,板块中法旭位居前十企业的股价均实Her环倍增长.资源川关类企业表现用为抢眼,法幅前十的企业中有七家是与理资源、电解液等相关的企业.而与资源类企业的突出衣现形成群明对比的则是能乍类企业.跌喇推名前十的企业中有六家是整车类相关企业,由于-股来说新能源汽车在整车企业的营收和利润中占比郡较低,所以该块业务对于企业整体业绩的影响行限.而15年车市整体表现较为低迷,蚊后在附置税战半政策的强力剌激下,国内汽车产锯显虽然最终收得4%左右的年涨聃,但是不可否认的是国内汽车产销量的快速增长期已过，车企之前依靠国内市场红利所获得的快速成长期也将去不同,今后微增长将成为车市的新常态.BB*4t15年I。月初至今收HMMmMM十个股SS月6日收盘、除停牌个成）I法例前十法幅ffir十I代码公司三WH（%）代码公司涨跌幅<%>002709.SZ天局材料255.63600I39.SH西部仇源4435002407.SZ多版参190.42Mo525SH长园I1.S团-29.23300100.SZ双林股份I8&25600006.SH东风汽车-26.51002466.SZ天齐锂业176.953002245Z正海磴材-23.270021%.SZIS捷股份175加(XM)559,SZ万向钱潮-20.37Q020.SZ帏锋锲业168.47600686.SH金龙汽车-18.653W>141.SZ和顺电气144.1900231.SZ江苏国奉-17.09300073SZ当开mi12430(XJOKOO.SZ一汽轿车-15.33300410.SZ正业科技107.976001皈SH福田汽车-12.ffi300037航徐由舞100.77“N18SH江淮汽车-12.27,.11.JW-；，4 .投资策略根据我In所划分的锂资源.动力电池、电机电控和新能源整车四个板块，我的对于每个板块的投资机会进行了梳理.贵源板块I嚷NM1.价格或已见X锂资源板块新能源汽车各子版块中自去年以来滋悟最高的，自201S年4季度开始